木纹建研集团002398减水剂势头不减检测业

来源:    作者:笔名    2020-09-17

建研集团(002398):减水剂势头不减 检测业务持续给力

公司的混凝土减水剂业务凭借资金和技术优势,跨区域发展迅速。2012年漳州和贵州两个公司的产能利用率有望达到90%以上,河南公司将贡献2.5亿左右的收入。我们将毛利率分为合成、复配和垫资三块,预计原材料价格不会大幅波动,复配毛利率基本稳定,垫资的资金成本下降,毛利率下降1.6个百分点。不考虑新的收购,我们预计减水剂业务的收入在9.2亿,同比增长73%。我们认为公司的收购整合步伐不会放慢,2012年收入有望超10亿,进入减水剂厂商第一阵营。

技术服务的资质门槛高,区域内寡头竞争,现金流情况良好。得益于在福建省内的渠道下沉和一些跨区域的收购,尽管由于新区域布点的前期工作,毛利率有所下滑,但2011年的收入增速从2010年的21%提升到43%;我们预计渠道下沉的效果开始显现,2012年该业务收入增速35%,随着新区域的规模效应显现,毛利率稳定在50%左右。

公司还提供节能建筑检测业务,将充分受益于福建区域节能建筑市场的发展。

混凝土和新型建材业务经过区域竞争和洗牌后,盈利能力恢复,我们预计公司会有限度发展,保守预计2012年盈利贡献1000万元,少于2011年的2700万元。

我们对公司的财务数据进行了分析,2011年减水剂、技术服务和新型建材的净利率分别为10.7%、32.7%和14.6%,ROE分别为11%、23.8%和11.2%。应收账款周转率近几年稳中有降,信用风险控制较好。

基于以上的看法和预测,未考虑新的收购,我们预计公司年的每股收益分别为1.22元、1.54元和1.96元,增速分别为38.9%、26.1%和27.3%,目前股价分别对应年17.7倍、14倍和11倍。

可能导致业绩超预期的因素包括:收购新的产能、进入新的区域或领域、减水剂毛利率下滑低于我们的预期、技术服务收入增速超预期、新型建材的盈利贡献高于我们的预期。

目前公司的股价还在发行价附近,但通过年盈利的翻番增长使估值降到了合适的水平。我们认为公司的发展战略清晰、超募资金运用得当,并且可以动用的财务杠杆还有较大空间,年盈利再翻番确定性较强,三年经济总量翻番的目标实现的概率较大,给予30元的目标价,对应2012年25倍市妹纸资源奇缺之下盈率。

风险提示:上游原材料价格大幅波动;新区域业务拓展受阻;检测业务毛利率大幅下滑。


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